Das Musterdepot von Gerd Kommer (und meine Kritik daran)

Eine etwas ausführlichere Begründung dafür, dass ich selbst kein komplexes ETF-Musterdepot erstellen werde.

Immer wieder mal in den vergangenen Jahren haben Leser mich gebeten, neben den verschiedenen, relativ einfachen ETF-Musterdepots auf Der Privatanleger auch einmal ein komplexeres Musterportfolio anzubieten. Ich habe dann normalerweise geantwortet, dass ich das irgendwann bestimmt machen werde. Nur hat es nie geklappt. Jetzt habe ich noch einmal etwas intensiver darüber nachgedacht – und bin zu einem Entschluss gekommen: Ein komplexes Privatanleger-Musterdepot wird es nicht geben. Warum nicht, möchte ich der Einfachheit halber am Beispiel des ETF-Musterdepots erläutern, das Gerd Kommer in seiner Dissertation „Herleitung und Umsetzung eines passiven Investment-Ansatzes für Privatanleger in Deutschland“ vorgeschlagen hat. Das Depot und die Begründungen für seinen Aufbau zeigen nämlich genau die Probleme auf, vor denen ich kapituliert habe: hohe Komplexität und eine wenig überzeugende Argumentationsbasis für die konkrete Asset-Allokation.

Damit klar wird, worüber ich überhaupt meckern möchte, sind zunächst einmal einige Informationen zum von Kommer vorgeschlagenen Portfolio-Aufbau nötig. Also:

Depot-Struktur: Weltportfolio versus risikofreies Portfolio

Kommer teilt sein Musterdepot in zwei voneinander relativ unabhängige Teile auf: das Weltportfolio aus den risikobehafteten Anlageklassen Aktien, REITs und Rohstoffen sowie den risikofreien Portfolioteil aus verschiedenen Anleiheformen. Das hat den Vorteil, dass sich das Portfolio bei gleichbleibender Struktur unproblematisch an unterschiedlich hohe Risikoneigungen anpassen lässt. Wer ein höheres Risiko eingehen will oder muss, wählt einfach ein höheres Gewicht des Weltportfolios. Die Zusammensetzung beider Portfolio-Teile bleibt aber – unabhängig von deren Gewicht im Gesamtportfolio – identisch.

Den größten Raum verwendet Kommer erwartungsgemäß für die Herleitung und Erläuterung des Weltportfolios. Sein genauer Aufbau ist im folgenden Abschnitt beschrieben.

Der Aufbau des Weltportfolios: Aktien, REITs und Rohstoffe

Kommer greift für sein Weltportfolio zunächst auf Aktien aus Industrie- und Schwellenländern zurück. Bei den Industrieländer-Aktien besteht das Portfolio aus Value-Titeln und Small Caps, bei Schwellenländern aus Standardwerten. Die unterschiedlichen Regionen der Welt werden nach ihrem Anteil am Welt-Bruttoinlandsprodukt gewichtet. Hinzu kommen Immobilienaktien (REITs) sowie ein diversifiziertes Investment in besicherte Rohstoff-Futures. Das ergibt konkret folgende Portfolio-Struktur:

Kommers Weltportfolio - grobe Aufteilung
  • Immobilienaktien (REITs): 10 Prozent
  • Rohstoffe (besicherte Rohstoff-Futures): 10 Prozent
  • Aktien Schwellenländer (Large Cap Blend): 25 Prozent
  • Aktien Entwickelte Märkte: 55 Prozent

davon:

  • Aktien Large Cap Value: 50 Prozent
  • Aktien Small Cap Blend: 50 Prozent

davon jeweils:

  • Aktien Nordamerika: 40 Prozent
  • Aktien Westeuropa: 44 Prozent
  • Aktien Asien-Pazifik: 16 Prozent

Die Komplexität des Weltportfolios ist aus dieser Auflistung leicht ersichtlich. Ich habe mit der Auflistung der „alternativen“ Anlageklassen begonnen, um am Ende unproblematisch die vielen Verzweigungen der Allokation von Aktien aus den Industrieländern darstellen zu können. Wenn ich richtig gezählt habe, sind für die Umsetzung dieses Weltportfolios mindestens neun ETFs nötig, nämlich:

  • ein REIT-ETF
  • ein Rohstoff-ETF
  • ein Schwellenländer-Aktien-ETF
  • ein Nordamerika-Value-Aktien-ETF
  • ein Europa-Value-Aktien-ETF
  • ein Asien-Pazifik-Value-Aktien-ETF
  • ein Nordamerika-Small-Cap-ETF
  • ein Europa-Small-Cap-ETF
  • ein Asien-Pazifik-Small-Cap-ETF

Dabei entfällt auf die beiden Asien-Pazifik-ETFs jeweils ein Anteil von 4,4 Prozent am Weltportfolio (=0,55 x 0,5 x 0,16). Damit diese geringen Anteile kosteneffizient darstellbar sind, sollte das Gesamtportfolio also nicht zu klein sein – andernfalls fallen Transaktionskosten bei der initialen Portfoliozusammenstellung und beim späteren Rebalancing zu stark ins Gewicht. Immerhin wäre bei einer gleichmäßigen Aufteilung des Anlagekapitals auf Weltportfolio und risikofreien Portfolioteil ein Gesamtkapital von 100.000 Euro nötig, um zumindest auf Positionsgrößen von 2.200 Euro zu kommen. Wünschenswert wäre aber unter Rebalancing-Gesichtspunkten eine deutlich höhere Mindest-Positionsgröße.

Das Weltportfolio ist zu komplex für viele Privatanleger

Damit wäre ich auch beim ersten Kritikpunkt angelangt: Das Weltportfolio ist für viele Privatanleger einfach zu komplex. Das gilt zunächst einmal, wie oben angedeutet, für alle diejenigen Anleger, die nur über verhältnismäßig wenig Anlagekapital verfügen. Doch auch für Anleger mit hinreichend großem Geldbeutel stellt sich die Frage, ob sich der hohe Aufwand für die Recherche passender ETFs (zugegeben: Kommer liefert in seinem Buch eine Liste), die Aufrechterhaltung der komplexen Portfoliostruktur durch laufende Rebalancings und die damit verbundenen Transaktionskosten und die Auseinandersetzung mit den steuerlichen Besonderheiten der vielen verschiedenen enthaltenen ETFs wirklich lohnen – also durch entsprechende Überrenditen gegenüber einfacheren Depots auszahlen. Ich habe zumindest Zweifel. Es mag sein, dass Überrenditen möglich sind. Wie hoch diese ausfallen – und wie hoch diese sein sollten, um den  Zusatz-Aufwand zu rechtfertigen – steht allerdings auf einem anderen Blatt. Ich weiß es nicht, und ich kann es auch nicht ohne Weiteres herausfinden. Also empfehle ich ein derart komplexes Gebilde lieber nicht selbst.

Die Gründe für den konkreten Portfolioaufbau bleiben unklar

Apropos „ich weiß es nicht“: Unklar ist für mich zudem, anhand welcher Kriterien Kommer den Anteil von REITs und Rohstoffen am Weltportfolio festlegt. Anders ausgedrückt: Hier scheint mir eine gewisse Willkür zu herrschen. Das ist kein Vorwurf an Kommer, denn bei anderen Autoren sieht es nicht besser aus. Das Weltportfolio von Martin Weber et. al. beispielsweise besteht zu 15 Prozent aus Rohstoff-Futures und enthält dafür überhaupt keine Immobilien-Aktien. Irgendwelche Begründungen gibt es dafür natürlich – in der Regel historische Rendite-Risiko-Profile und Effizienzkurven. Allerdings bin ich sehr unsicher, ob solche rückwärtsgerichteten Betrachtungen wirklich geeignet sind, als Basis für prozentpunktgenaue zukunftsgerichtete Allokationen zu dienen.  Kommer möglicherweise auch: Er liefert einfach gar keine genauen Begründungen für die Höhe des REIT- und des Rohstoff-Anteils. Zwar erläutert er ausführlich, warum die beiden Anlageklassen grundsätzlich sinnvoll sind. Einen Grund dafür, dass der REIT-Anteil bei 10 statt 20 Prozent und der Rohstoff-Anteil bei 10 statt 15 Prozent liegt, liefert er aber nicht. Und warum sollte ich mich dazu versteigen, so etwas in einem eigenen Musterdepot festzulegen, wenn selbst ein ausgewiesener Experte wie Gerd Kommer in der Hinsicht schludert?

Der risikofreie Portfolioteil

Ähnliches gilt im Übrigen auch für den risikofreien Portfolioteil. Hier plädiert Kommer für kurzlaufende, in Euro denominierte Staatsanleihen höchster Bonität, eventuell unter Hinzunahme von inflationsindexierten Anleihen. Letztere könnten vor al
lem für Anleger ohne Arbeitseinkommen als Inflations-Hedge sinnvoll sein. Im konkreten Beispiel-Portfolio finden sich letztlich aber nur die schlichten Standard-Staatsanleihen wieder. Das zeigt vermutlich vor allem eines: Es ist wirklich nicht so einfach, ein wirklich ausgefeiltes Portfolio zusammenzustellen – erst recht nicht, wenn man dieses Vorhaben angeht, ohne dabei einen einzelnen Anleger, dessen Lebenssituation und Ziele im Kopf zu haben.

Also lasse ich es lieber sein – und empfehle denjenigen, die nach komplexen Musterdepots streben, weiterhin die Lektüre von Kommer, Weber und anderen kompetenten Autoren.

Zum Weiterlesen

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19 Responses

  1. loop sagt:

    Holger, ich stimme dir grundsätzlich zu, würde aber zwischen gedanklicher Komplexität und der Umsetzung mit konrketen Produkten unterscheiden.

    Kommers Portfolio finde ich nicht schwer zu verstehen: Aktien nach BIP + Value/Small, dazu die Immobilien/Rohstoff-Sache. Dazu je nach Risikowunsch irgendwas Verzinstes. Buy, Hold & Rebalance.

    Aber: Seit 15(?) Jahren geht Kommer nicht von kaufbaren Produkten aus, sondern macht es umgekehrt. Gäbe es einen passenden Aktienfonds/-ETF hätten seine Leser ja kein Problem. 3-4 Fonds, fertig. Gibt’s aber nicht, tja.

  2. Holger sagt:

    Hallo loop,

    ja, Du hast völlig Recht. Nicht, dass wir uns falsch verstehen: Ich kritisiere im Grunde a) eine gewisse Oberflächlichkeit in der Herleitung und b) den recht hohen Aufwand, der zur Umsetzung des Depots nötig ist. Und wegen a) ist leider auch nicht unbedingt ersichtlich, inwieweit sich dieser Aufwand in Heller und Pfennig auszahlt.

    M. E. ist es wichtiger, sich ausgiebig mit der Definition der eigenen Anlagebedürfnisse und -ziele zu beschäftigen als mit der zweiten Nachkommastelle der Asset-Allokation. Mein Eindruck ist, dass gerade die maßgeblich von Gerd Kommer geprägte Diskussion aber sehr dazu neigt, sich in ausgiebigem Philosophieren über BIP-Gewichtung und Faktorprämien zu verlieren.

    Und außerdem ist so eine Haltung natürlich eine willkommene Begründung dafür, dass ich keine Lust habe, selbst auch so ein kompliziertes Musterdepot zu bauen. 😉

    Viele Grüße
    Holger

  3. Finanzwesir sagt:

    Hallo Holger,
    auch bei mir war – wie bei so vielen – „der Kommer“ das Erweckungserlebnis. Seitdem investiere ich souverän. Dafür bin ich ihm auf ewig dankbar.
    Das vorweg.
    Was die konkrete Assetallokation angeht: Das war mir damals schhon zu genau. Besonders 2008, als die ETF-Dichte noch nicht ganz so hoch war.
    Was hätten wir damals für Core-ETFs geben… 😉

    Rohstoffe wollten wir nicht (das lag an zum guten Teil an den Artikeln, die ic damals auf dem Blog „Der Privatanleger“ gefunden habe), REITS auch nicht, da schon eine eigene Immo vorhanden war.
    Wir sind dann mit 5 ETFs aus der Nummer rausgekommen. Frei nach dem Motto: Die Grundrichtung muß stimmen. Geographisch bereit diversifizieren, bißchen Small, bißchen Value und Europa etwas übergewichten. Fertig. Dieses „wahnsinnig abgespeckte“ Konstrukt hat mir damals aber auch Bauchschmerzen bereitet. Ich war eben in Sorge um die zweite Nachkommastelle.
    Mittlerweile hat sich das gelegt und wenn ich heute noch einmal anfangen würde, wäre ich höchstwahrscheinlich mit einer MSCI World/EM-Kombo 70:30 dabei und fertig.
    Dieses Rumgetue mit hier eine Prise Nepal und da mit einen Schuß südamerikanische Microcaps ist Quatsch. Diese Portfolios sind erstaunlich robust, wenn man sie nur in Ruhe läßt und einfach rebalanct. Das gibt´s ja nun genug Studien im Internet.
    Je weniger Positionen im Depot rumliegen, umso weniger geschäft hat man (Steuer, Rebalancen…) und: World/EM sind core => TER niedrig.

    Soweit meine Erfahrung mit „dem Kommer“.

    Gruß
    Finanzwesir

  4. Nicolai sagt:

    Hi Holger, auch wenn das vielleicht nicht ganz zum Artikel selbst passt (ich denke mal, bei einem neuen wird meine Frage am schnellsten beantwortet): Glaubst du, im Zuge der Russland-Ukraine-Krise ist es sinnvoll, in eventuell günstige russische Aktien (z.B. Gazprom) zu investieren bzw. dort anzulegen?

  5. Holger sagt:

    Hi Nicolai,

    nee, passt nicht ganz. 😉

    Und eine vernünftige Antwort habe ich auch nicht. Ich gebe zu: Bei dem Gedanken habe ich mich auch schon mal ertappt. Allerdings habe ich ihn auch schnell wieder abgeschüttelt. Denn die Aktien sind halt tatsächlich nur „eventuell“ günstig. Wenn die russische Wirtschaft auf Nordkorea-Niveau sanktioniert wird oder aus der Krise ein größerer Krieg wird, sehen die heutigen Preise im Rückblick vermutlich ziemlich teuer aus.

    Ich mache solchen Spekulationskram jedenfalls nicht mehr. Ich habe mal eine Griechenland-Anleihe gekauft, weil das Land ja in jedem Fall gerettet werden würde. Das reicht. 😉

    Viele Grüße
    Holger

  6. Holger sagt:

    Hallo Finanzwesir,

    ich hatte mein Erweckungserlebnis bei William Bernstein. Anschließend habe ich noch Burton Malkiels „A Random Walk Down Wall Street“ gelesen – und dann erst Kommer. Dann kam mir vieles irgendwie bekannt vor. Aber natürlich trotzdem gut. Das Souverän-Investieren-Depot Stand 2008 war aber natürlich noch weniger zu gebrauchen als das Depot aus seinem neuesten Buch. Diesmal ist immerhin alles mit ETFs investierbar.

    Mein eigenes Depot ist aber noch deutlich schlimmer. Ich rede mich dann damit heraus, dass es „historisch gewachsen“ ist. Und natürlich mache ich keine Werbung dafür. 😉

    Was ich machen würde, wenn ich heute neu anfangen könnte, weiß ich offen gesagt gar nicht. Das ist aber eine spannende Frage.

    Viele Grüße
    Holger

  7. hallo, Holger.
    kleine Anmerkung: auch das Weltportfolio von Martin Weber et. al. enthält Immoaktien, nur halt nicht extra, sondern nur im Verhältnis der Marktkapitalisierung (und die ist für Immoaktien eben im MSCI World zugegeben ziemlich gering, aber nicht 0). „besserwissermodus wieder aus“

    Sonst – wie immer – ein guter Artikel. Mal klein anfangen ist wahrscheinlich besser als garnicht anfangen. Nur weil man aus Gründen der Komplexität oder des nur geringen Anfangsvermögens mit z.B. 3 ETFs begonnen hat, heißt das ja nicht, dass man nicht später weitere ETFs ins Portfolio holen kann.

    ciao,
    christian

  8. Holger sagt:

    Hallo Christian,

    danke – guter Hinweis, und Besserwissermodus ist in solchen Fällen natürlich ausdrücklichst erlaubt. Es handelt sich ja auch nicht bloß um Wortklauberei. 😉

    Viele Grüße
    Holger

  9. Herbert sagt:

    An alle die hier – und bei anderen Themen – mitdiskutieren ein Kompliment: Es ist wohltuend, wie wie sachlich und zwischendurch selbstironisch („Besserwissermodus aus“) hier argumentiert wird. Die echte Besserwisserei und der oftmals flegelhafte Ton auf vielen anderen Internetseiten ist nämlich schwer zu ertragen.

    Herzliche Grüße
    Herbert

  10. EH sagt:

    Hallo,
    wir haben uns im Rahmen unserer Rezensionen mit der Publikation von Herrn Gerd Kommer beschäftigt und hatten auch so ein bisschen das Problem, ein entsprechendes Depot darzustellen. Grundsätzlich haben unsere Überlegungen- auch nach einem Interview mit dem Autor- dazu geführt, dass in der momentanen Situation der sogenannte risikofreie Anteil als Festgeld, über mehrere Banken verteilt, abgebildet werden kann.
    Bezüglich der weiteren Zusammenstellung des Kommer Depots sind wir auf den Anbieter justETF gestoßen, der es schon in der kostenlosen Version ermöglicht, das Depot abzubilden.
    Wer möchte, kann unsere Rezensionen unter:
    http://lesemehrwert.de/justetf-einfach-besser-anlegen/
    und
    http://lesemehrwert.de/souveraen-investieren-mit-idexfonds-und-etfs/
    ausführlich nachlesen.

  11. Matthes sagt:

    Eine kleine Anmerkung: „risikofreie Portfolioteil“

    Ich habe noch nie etwas Risikofreies / Risikoloses gesehen.

    Auch eine Staatsanleihe mit bester Bonität weist eine Risikogröße auf.

    Es ist zwar der normale Sprachgebrauch, aber ich kenne viele Privatanleger, die dann glauben, dass es dabei keine Risiken gibt.

    *Es gab auch ABS-Papiere, die mit bester Bonität bewertet wurden.*

  12. Holger sagt:

    Hi Matthes,

    Du hast natürlich Recht. Streng genommen sowieso. Und selbst wenn man es nicht ganz so streng nimmt, sollten nur US- oder deutsche Staatsanleihen mit wirklich kurzer Laufzeit bzw. evtl. Tagesgeld als risikolos gelten. Und die sind wirklich nur selten in langfristig ausgerichteten Depots.

    Die ABS-Papiere sind noch eine ganz andere Geschichte (obwohl ich mir durchaus vorstellen kann, dass auch die zu den schönen Boomzeiten tatsächlich von vielen als risikolos angesehen wurden – vielleicht hätte ich den Fehler damals auch gemacht).

    Viele Grüße
    Holger

  13. Bobby sagt:

    Hallo Holger,

    vielen Dank für Deinen interessanten Artikel. Ich bin gerade nach intensiver Kommer-Lektüre und vielen Stunden der Internetrecherche dabei, mir mein erstes ETF-Portfolio zusammenzustellen.

    Mein Problem ist ebenfalls die große Komplexität des Kommer-Portfolios und vor allem die hohen Kosten, die mit dem Ankauf 10 verschiedener Positionen verbunden sind, insbesondere da ich nicht gedenke, einen Einmalkauf zu tätigen sondern über einen Sparplan regelmäßige Investitionen tätigen werde, die regelmäßig Kaufkosten verursachen.

    Wenn ich Kommer richtig verstanden habe, erhofft er sich von seinem fein verästelten Portfolio eine höhere Diversifikation und somit ein niedrigeres Gesamtrisiko bei trotzdem potenziell hoher Rendite.

    Meine Frage: Gibt es irgendeine Methodik oder zumindest eine Faustregel, mit der man herleiten kann, bei welcher Investitionssumme eine Diversifikation über wie viele ETF-Positionen sinnvoll ist? Oder bleibt einem am Ende des Tages nichts anderes übrig, als irgendwie intuitiv eine Entscheidung zu treffen?

    Ich nenne mein Beispiel: In meinem konkreten Fall möchte ich einen Sparplan mit 600 EUR monatlich einrichten (wobei das Intervall nicht monatlich sondern zur Kostensenkung z. B. auch vierteljährlich sein könnte). Die Kosten einer Sparplan-Order bei meiner Bank (comdirect) sind mir inzwischen bekannt. Die erwartete Zusatzrendite aufgrund eines höheren Maßes an Diversifikation lässt sich natürlich nur schwer beziffern. Die Anzahl der ETF-Positionen in meinem Fall liegt also irgendwo zwischen 1 (nur ein MSCI World und sonst nichts) und 10 (Kommer-Portfolio). Nur wo genau?

    Ich erwarte keine konkrete Beratung in meinem Fall, würde mich aber (auch im Interesse der anderen Leser) über eine grundsätzliche Antwort zur sinnvollen Anzahl der ETF-Positionen vor dem Hintergrund der jeweiligen Investitionssumme freuen. Auch nach längerer Internetrecherche konnte ich dazu bisher wenig finden.

    Viele Grüße und besten Dank

    Bobby

  14. Holger sagt:

    Hallo Bobby,

    puh, schwierige Frage. Und ich als mathematisch irgendwo in der Mittelstufe stehen gebliebener Redakteur bin da, ehrlich gesagt, überfragt.

    Ich denke, man kann bestimmte Annahmen treffen – über die zusätzlichen Transaktionskosten die entstehen, über den Wert der zusätzlichen Zeit, die man aufwenden muss, über die Zusatzrendite durch Abweichen vom Minimalportfolio (MSCI ACWI + evtl. Anleihen/Festgeld) für verschiedene andere Portfolio-Konstellationen. Aber ich kann das nicht ohne Weiteres. Ich habe es auch noch nicht getan.

    Also ja, am Ende siegt zumindest bei mir die Intuiton (oder auch die Pflege von Schwächen wie dem Spaß daran, auch die eine oder andere einzelne Aktie im Depot zu haben – aber das ist ein anderes Thema…). Und ich habe den Verdacht, dass viele von denen, die das mathematisch lösen können, auch zu viel Spaß an der Sache haben, um sich mit einem extrem schlichten Portfolio zufrieden zu geben. Dieser Eindruck drängt sich mir zumindest beim Lesen im Wertpapier-Forum immer mal wieder auf. 😉

    Viele Grüße
    Holger

  15. Bobby sagt:

    Danke Dir für die schnelle Antwort!

  16. Covacoro sagt:

    @Bobby 2 Tipps
    1) Schau mal auf dem Blog http://www.finanzwesir.com vorbei, dort wurden zu der Frage, wieviele ETFs sollte ein passives Depot idealerweise haben und kann es am Ende nicht einfach nur 1 MSCI AWI ETF sein, einige gute Artikel veröffentlicht.
    2) Wenn Du es genau wissen willst, könntest Du einen Backtest durchführen. D.h. zum Beispiel für die letzten 5 oder 10 Jahre zwei Portfolios besparen, eines nach Kommer in 10 Positionen und eines mit der typischen und oft gewählten Variante 70% MSCI World und 30% MSCI Emerging Markets. Nutze dafür entweder Excel oder das Programm „Portfolio Performance“ von A.Buchen (Freeware). Dort mußt Du die gewünschten ETFs als Wertpapier anlegen und Dir über das Internet die historischen Kurse besorgen und einlesen. Dann kannst Du Sparpläne anlegen und sogar Transaktionskosten und Steuern berücksichtigen, rebalancieren etc. nach Herzenslust. Und am Ende plottest Du die beiden Portfolios gegeneinander und triffst Deine Entscheidung.
    Covacoro

  17. Bobby sagt:

    Danke, Covacoro, das werde ich mal ausprobieren. Sollte irgendetwas interessantes dabei rauskommen, kann ich ja rückmelden.

    Schönes Wochenende,

    Bobby

  18. Eibe sagt:

    Hallo,
    welche Rendite kann denn mit dem Kommer Weltdepot-Portfolio erzielt werden?
    Welche REndite bringt im Vergleich ein 70:30 Depot (World:EM)?

  19. Seegurke sagt:

    @eibe: Kann erzielt werden? Jährlich dürfte da zwischen 40% und -40% alles drin sein.

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