Aktien: IPOs als Warnzeichen für die Entwicklung der Börse
Auf Jahre mit vielen Börsengängen folgen zuverlässig schlechte Börsenjahre
Morgen geht das Außenwerbungs-Unternehmen Ströer an die Börse, schon heute ist allerorten viel Freude zu spüren über den drittgrößten Börsengang (IPO) des Jahres in Deutschland. Focus Money schreibt vom „Riesenhype“ um den Börsengang, und das Handelsblatt jubiliert sogar: „Der Coup von Werbefirma Ströer macht Mut“.
Aber sind große Börsengänge für Anleger wirklich Grund zur Freude?
Nun, es kommt wohl darauf an, von welchen Anlegern man im Einzelnen redet. Der Finanzinvestor Cerberus, der beim Börsengang 4,6 Mio. Aktien vertickt, dürfte sich bestimmt freuen. Diesen Börsengang gäbe es sicher nicht, wenn er kein gutes Geschäft für Cerberus wäre.
Aber die neuen Anleger? Diejenigen, die jetzt erst die Aktie zeichnen? Deren Aussicht sind weniger gut – wenn man der Geschichte glaubt. Und Investment-Altmeister Benjamin Graham, dem „Erfinder“ der Value-Strategie.
Der schreibt nämlich in seinem Anlageklassiker „The Intelligent Investor“ über IPOs: „Diese Aktivität folgt einem klar definierten Muster, das der Natur der Wertpapiermärkte gemäß Anlegern viele Verluste und Enttäuschungen bringen muss. Die Gefahren resultieren sowohl aus dem Charakter der Unternehmen, die auf diese Art finanziert werden, als auch von den Marktbedingungen, die diese Art der Finanzierung ermöglichen“ [Übersetzung von mir]
Sind Aktien unterbewertet, gibt es einfach keine IPOs
Bleiben wir zunächst bei den Marktbedingungen: Natürlich wird kein rationaler Investor Anteile an seinem Unternehmen verkaufen, wenn er glaubt, dadurch ein schlechtes Geschäft zu machen. So lange das Unternehmen also aus Sicht der Besitzer unterbewertet ist, gibt es keine IPOs. Halten clevere Investoren wie Cerberus, andere Private-Equity-Gesellschaften oder Unternehmengsgründer ihren Laden dagegen für überbewertet, werden sie versuchen, Kapital daraus zu schlagen.
Auf der anderen Seite des Geschäfts stehen logischerweise die Käufer der Aktien, die da neu an die Börse kommen. Klar: Sie machen ein schlechtes Geschäft, wenn sie überbewertete Papiere kaufen. Und ein gutes, wenn die Papiere unterbewertet sind. Nur kommt das selten vor – aber dazu später mehr.
Graham nennt noch einen weiteren Grund, warum es gefährlich ist, Neuemissionen zu zeichnen: Um IPOs wird stets ein großes Bohei gemacht. Verschiedene Investmentbanken sind damit betraut, ein Unternehmen an die Börse zu bringen (und machen damit ein gutes Geschäft). Um den Aufwand und die damit verbundenen Kosten zu rechtfertigen, wird heftig die Werbetrommel gerührt. Bei dem Stichwort fallen vielen vermutlich immer noch die aufwändigen Manfred-Krug-Werbespots der Deutschen Telekom und das Gerede von der Volksaktie ein – die verschiedenen Kampagnen und die Euphorie an den Börsen insgesamt verführte Millionen Anleger zum Kauf der angeblich sicheren Volksaktien. Das Ergebnis ist bekannt.
Erst IPOs, dann niedrige Renditen
Bei Ströer ist natürlich alles zwei Nummern kleiner, aber auch hier wird eifrig an einer „Story“ gestrickt. Da ist die Rede vom Selfmademan Udo Müller, der aus einer Zwei-Personen-Klitsche einen Werbekonzern gemacht hat, da werden die Pläne für die Expansion in Polen und der Türkei gefeiert. Und aus dem (für mich zumindest) stinklangweiligen Außenwerbegeschäft wird plötzlich eine aufregende Wachstumsbranche. Das muss natürlich alles nicht schlimm sein, die Verkaufsbemühungen, vor denen Graham gewarnt hat, werden dadurch aber schön dokumentiert.
Zurück zu den Marktbedingungen: Zwei Finanzwissenschaftler jüngeren Semesters – Baker und Wurgler nämlich – haben berechnet, dass die Aktienrenditen zwischen 1982 und 1997 immer dann besonders niedrig waren, wenn im Jahr zuvor viele neue Aktien emittiert worden waren. Es werden eben immer dann neue Aktien an die Börse gebracht, wenn der Aktienmarkt insgesamt überbewertet ist.
Die Aussagekraft des IPO-Indikators der Deutschen Börse
Der von der Deutschen Börse herausgegebene IPO-Indikator bestätigt diesen Befund aufs Schönste auch für die jüngere Vergangenheit: Die meisten IPOs gab es demnach in den Jahren 1999 und 2000 sowie in den Jahren 2006 und 2007. Die tiefsten Abstürze des DAX folgten prompt in den Jahren 2001 und 2008. Und natürlich schlief die IPO-Aktivität im Anschluss an die Abstürze ein.
Klar: Die neu an die Börse gebrachten Unternehmen waren auch bei den Abstürzen ganz vorne mit dabei – nicht nur nach dem Dotcom-Crash zu Beginn des Jahrtausends.
Kurz: Die Warnung von Benjamin Graham dürfte an Aktualität also nicht eingebüßt haben. Aber dass der Aktienmarkt insgesamt schon schlimm überteuert ist, muss man wohl eher nicht fürchten – schließlich wurden dieses Jahr auch schon eine Reihe von Börsengängen abgesagt, weil die Nachfrage zum gewünschten Aktienkurs zu gering war.
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