Offene Immobilienfonds: Jenseits des Klumpenrisikos
Wie steht es bei der kriselnden Produktklasse um das Bewertungsrisiko?
Der Bundesverband Investment und Asset Management (BVI) hat in einer Mitteilung auf die gute geographische Streuung und die Diversifikation bezüglich der Restlaufzeiten der Mietverträge Offener Immobilienfonds hingewiesen. Eine kleine Analyse in diesem Blog hat gezeigt: Das mag mit Abstrichen stimmen, ist aber für Anleger wenig hilfreich, so lange dabei nicht auf spezifische Klumpenrisiken einzelner Fonds (etwa des Hausinvest Europa oder des KanAm Grundinvest) eingegangen wird. Heute soll ein anderes Risiko im Vordergrund stehen: das Bewertungsrisiko.
Der erste deutsche REIT Alstria Office musste sein - ausschließlich im relativ stabilen Deutschland angesiedeltes - Immobilienvermögen im abgelaufenen Geschäftsjahr netto um 88 Mio. Euro oder rund 5 Prozent abwerten. In Großbritannien werden für Gewerbeimmobilien Preisstürze um bis zu 25 Prozent erwartet. Wie kann es also sein, dass die Offenen Immobilienfonds bisher mit minimalen oder sogar ganz ohne Wertberichtigungen durch die Krise gekommen sind?
Branchenvertreter sagen: Es liegt an der Qualität der Immobilien. Aber auch hier gilt: Das mag im Einzelfall richtig sein, aber es ist kaum vorstellbar, dass die Offenen Immobilienfonds insgesamt es schaffen, ein Liegenschaftsvermögen von 89 Mrd. Euro so herausragend auszuwählen, dass es sich komplett besser entwickelt als der Gesamtmarkt. Wo liegen also die Gründe? In Gefälligkeitsgutachten der zuständigen Sachverständigen?
Wohl nicht - die sind gar nicht nötig. Die deutschen Offenen Immobilienfonds nutzen zur Bewertung ihrer Immobilien konsequent das Ertragswertverfahren. Und das dämpft durch seine Gestaltung Schwankungen beinahe automatisch: Zur Bewertung der Immobilien im Fondsvermögen werden nämlich nicht - wie beim Vergleichswertverfahren - Verkäufe ähnlicher Immobilien in jüngerer herangezogen. Vielmehr werden die zukünftigen Einnahmen, die ein Investor erwarten kann, auf die Gegenwart abgezinst. Die Summe der abgezinsten Zahlungen ergibt den Objektwert. Die aktuelle Marktsituation wird dabei durch die Variable "Liegenschaftszinssatz" einbezogen. Der Liegenschaftszins spiegelt die Renditeerwartung eines Käufers wieder - und damit auch die Risiken, die mit einer Anlage in Immobilien verbunden werden. Letztlich geht das Bewertungsverfahren aber immer von rationalen Käufern und einem funktionierenden Markt aus.
Und da fangen die Probleme an - schließlich ist momentan überall zu hören, der Immobilienmarkt sei praktisch tot. Finanzierungen klappen nicht mehr, weil der Zugang zu Krediten schwierig ist. Und die verbleibenden Investoren warten auf Schnäppchen aus Notverkäufen von in die Krise geratenen Immobilien-Unternehmen. Das heißt: Es dürfte momentan sehr schwierig sein, Fondsobjekte zum fairen Wert zu verkaufen. Ein Blick auf die Statistik in der BVI-Mitteilung zeigt nämlich, dass ein weiterer Faktor erschwerend hinzukommt: Die Objekte der Offenen Immobilienfonds sind sehr häufig sehr groß und sehr teuer: 19,7 Prozent der Liegenschaften haben einen Wert von über 200 Mio. Euro, ganze 25 Prozent der Immobilien sind weniger als 50 Mio. Euro wert - und das zu einem Zeitpunkt, wo man aus allen Ecken hört, dass der Markt für kleinere Immobilien schwierig, der für Objekte über 50 Mio. Euro aber völlig tot sei.
Was bedeutet das nun für die Offenen Immobilienfonds und die Privatanleger, die Anteile daran halten? Sind die Gebäude weniger wert als ausgewiesen? Nun: Es kommt darauf an. Wenn man rational nur die zu erwartenden künftigen Zahlungen heranzieht, dann sind Offene Immobilienfonds nach wie vor eine gute Geldanlage - gerade, weil das Zinsniveau derzeit enorm niedrig ist. Andererseits muss eben jeder hoffen, dass es in den nächsten Monaten nicht zu einer erneuten Verschärfung der Krise kommt und verunsicherte Anleger bei den derzeit noch geöffneten Fonds (oder den anderen nach einer erneuten Öffnung) eine neue Welle von Anteilsverkäufen lostreten. Dann nämlich drohen neue Liquiditätsproblem - und die können die Fonds nicht ewig durch Aussitzen und Aussetzen der Anteilsrücknahme lösen. Irgendwann müssen sie Immobilien (not-)verkaufen. Und darauf ist ihre gesamte Konstruktion eigentlich nicht ausgelegt...
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